Der Bundesrat hat kürzlich eine Botschaft zur Revision des Börsengesetzes verabschiedet. Ziel ist es marktmissbräuchliches Verhalten besser zu bekämpfen. Insbesondere in Punkten, die mit dieser Zielsetzung nichts zu tun haben, ist die Botschaft aber nicht überzeugend.

Verschiedene Ereignisse in der schweizerischen Unternehmenslandschaft haben in den letzten Jahren deutlich gezeigt, wie wichtig zeitgemässe und griffige Kapitalmarktverhaltensregeln sind. Kommt der Eindruck auf, dass gewisse Marktteilnehmer zu Lasten anderer Marktteilnehmer Schlupflöcher nutzen oder gar Regelungen umgehen, führt dies zu Verunsicherungen, die sich für den Wirtschaftsstandort insgesamt und für die Emittenten im Besonderen negativ auswirken können.

SwissHoldings unterstützt daher griffige Regeln gegen Fehlverhalten am Markt. Grundsätzlich begrüssen wir daher auch, dass der Bundesrat kürzlich eine Botschaft zuhanden des Parlaments verabschiedet hat, mit der marktmissbräuchliches Verhalten effizient bekämpft werden soll.
 

Bessere Durchsetzung der Offenlegung von Beteiligungen

Insbesondere die Durchsetzung der Offenlegung von Beteiligungen hat in der Vergangenheit immer wieder Fragen aufgeworfen. Es ist daher richtig, dass der Bundesrat diesbezüglich das Instrumentarium verschärfen und der FINMA die Kompetenz geben will, Stimmrechtssuspendierungen und Zukaufsverbote zu erlassen.

Bestandteil der Vorlage ist zudem die Neuformulierung des Insider-Strafrechtstatbestandes. Dieser soll international geltenden Standards angepasst werden, was grundsätzlich ebenfalls zu unterstützen ist. Allerdings darf man sich keinen Illusionen hingeben.  Der früher als allzu restriktiv empfundene Art. 161 des Strafgesetzbuches wurde auf den 1.1.2008 bereits wesentlich ausgedehnt (Insiderverbots für sämtliche kursrelevanten Tatsachen), ohne dass damit mehr Fälle zur gerichtlichen Beurteilung gelangt wären.

Zu diskutieren geben wird sicher der bundesrätliche Vorschlag, die Marktaufsicht der FINMA im Bereich des Insiderhandels und der Marktmanipulation auf alle Marktteilnehmer auszudehnen. In einem Ausführungserlass will der Bundesrat zwar zulässige Praktiken umschreiben. Offen ist aber, was diese „safe havens“ alles umfassen werden.
 

Abschaffung der Kontrollprämie ist falsch

Mit dem eigentlichen Zweck der Gesetzesvorlage in keinem Zusammenhang stehend, schlägt die Botschaft auch die Abschaffung der Kontrollprämie im Übernahmerecht vor. Um was geht es? Bisher muss der Preis für Aktien im Rahmen eines öffentlichen Kaufangebots mindestens dem Börsenkurs entsprechen und darf höchstens 25 Prozent unter dem höchsten Preis liegen, den der Anbieter in den letzten zwölf Monaten für Beteiligungspapiere der Zielgesellschaft bezahlt hat. Dies bedeutet, dass heute der Anbieter verkaufenden Hauptaktionären vor der Publikation seines öffentlichen Kaufangebots einen höheren Preis für ihre Aktien bezahlen darf als jenen, den er den Minderheitsaktionären in seinem öffentlichen Kaufangebot offeriert („Kontrollprämie“).

Für die Kontrollprämie gibt es valable ökonomische Gründe – der Kontrollaktionär trägt gegenüber dem Publikumsaktionär ein höheres Investitionsrisiko, er hat höhere Kontrollkosten und Haftungsrisiken. Dennoch will der Bundesrat diese abschaffen. Dies, insbesondere mit der Begründung, es bestehe eine Ungleichbehandlung zwischen den verschiedenen Aktionären.

Wir erachten dies als nicht richtig, denn:

•  Analysen zeigen, dass die Kontrollprämie nicht ohne Weiteres oder gar systematisch zu einer Ungleichbehandlung zwischen Kontroll- und Publikumsaktionären führt.
   
• Der Erwerb einer Kontrollmehrheit über einen Aktienkaufvertrag (der auf die konkreten Umstände abstellt) ist zudem mit dem massenhaften, uniformen Erwerb im Rahmen eines Pflichtangebots grundsätzlich nicht vergleichbar.
   
• Schliesslich lassen auch bedeutende Länder wie die USA und Japan die Kontrollprämie zu. Die EU hat sie zwar abgeschafft, dafür aber eine bedeutend flexiblere Lösung in Bezug auf die Dauer der Mindestpreis-Regel vorgesehen als dies der Bundesrat vorschlägt.
   

Aus Sicht von SwissHoldings ist zu hoffen, dass in dieser Frage das Parlament korrigierend eingreift. Denn, die geltende Regelung der Kontrollprämie ist liberal und trägt der Vertragsfreiheit Rechnung. Der Publikumsaktionär, der aufgrund der offengelegten Beteiliungsverhältnisse vollständig informiert ist, wird zudem in seinem Wahlrecht, ob er das öffentliche Angebot annehmen will oder nicht, in keiner Weise eingeschränkt.